تطور جديد على رهان قديم مع بافيت

تيد سييدز هو مؤسس مخصصات رأس المال والرئيس السابق لشركاء Protégé.

في يوم صيفي بطيء قبل 18 عامًا ، بدأت في التواصل مع وارن بافيت حول رهان حرض على أداء صناديق التحوط ضد S&P 500.

تحول الاقتراح إلى رهان خيري لمدة 10 سنوات من 1 يناير 2008 إلى 31 ديسمبر 2017. أعلنت كارول لوميس أنها في فورتشن “رهان بافيت الكبير”. بدا الأمر جيدًا لصناديق التحوط في السنوات الأولى حول الأزمة المالية العالمية ، لكن السوق ارتفع بقوة بعد ذلك. بحلول وقت التقرير السنوي لبيركشاير هاثاواي لعام 2016 ، تمكن بافيت من الحصول على لفة النصر.

لقد تم تسرب الكثير من الحبر الافتراضي حول ما يعنيه الرهان – بعضها على وحدات البكسل الوردية. قام وارن في البداية بتقييم احتمالات الفوز بنسبة 60 في المائة (لكنه كتب في رسالته السنوية لعام 2016 كما لو كان النصر مسبقًا). أنا في البداية دعوتها بنسبة 85 في المائة لصالحنا. كان يمكن أن يحدث الكثير من النتائج ، لكن واحد فقط لم يحدث. في الماضي ، كنت واثقًا من الثقة ، لكنني أحذر أولئك الذين قرأوا الكثير في النتائج.

تسمي آني ديوك هذا “الناتج“، تحيز سلوكي حيث يحكم الناس على جودة القرار بناءً على النتيجة بدلاً من عملية اتخاذ القرار نفسها. ما زلت أعتقد أن الاحتمالات كانت تؤيد صناديق التحوط بشكل كبير في ذلك الوقت ، وقد قام عمل غير مسبوق من قبل بنك الاحتياطي الفيدرالي بإنقاذ السوق مما كان يمكن أن يكون عقدًا ضائعًا.

بغض النظر عن السبب والنتيجة ، أدى الرهان إلى صلات وعلاقات وتجارب غير متوقعة. التقيت مع وارن لتناول العشاء كل عام تقريبًا ، مصحوبًا عادةً ضيفًا أو اثنين. ومن بين هؤلاء الضيوف تود كومز. تيد ويشلر. شريكي في ذلك الوقت والآن وزير الخزانة ، سكوت بيسين ؛ مؤسس صندوق التحوط بوبي جاين ؛ نجم البودكاست باتريك أوشونيسي ؛ مؤسس الأسهم الدائم برنت بيشور ، والمستثمر ستيف غالبريث – الذي أدى مباشرة إلى تكريم صديق ستيف المقرب جاك بوغل في الاجتماع السنوي لبيركشاير في عام 2017. لقد أتيحت لي الفرصة للقاء تشارلي مونجر ، الذي قال بشكل نمطي كان رهاني “غبي”.

الأهم من ذلك ، مع فوز وارن ، حصلت Girls Inc of Omaha على أكثر من مليوني دولار واشترت منزل Protégé لتوفير الدعم السكني والتوجيه إلى خريجي Girls Inc. إن نمو رهان 1 مليون دولار إلى 2 مليون دولار في العائدات هو قصة في حد ذاتها. قمنا في البداية بتقسيم شراء سند صفري الصفر الذي سينضج في 10 سنوات عند مليون دولار. بعد انخفاض بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى الصفر ، نمت النفقات البالغة 640،000 دولار حوالي 50 في المائة. قررنا بيع السندات وشراء أسهم Berkshire Hathaway ، من قبيل الصدفة قبل فترة وجيزة من إعادة تشغيل Warren لأول مرة. تجاوز أداء الضمان للرهان كل من S&P 500 وصناديق التحوط.

منذ ذلك الحين ، تواصل العديد من الآخرين بشكل طبيعي واقترح العديد من الرهانات المختلفة.

جاء كل منهما مع إدانة-Bitcoin Hodlers و China Bulls و Emerging Market Mean-Reverters و Japan Movarence Reformers. لا أعرف ما إذا كان أي شخص يتواصل مع وارن ، لكنني لم أر مقارنة ذات صلة في أي منها.

قبل بضعة أسابيع ، فكرت في رهان آخر له أهمية متساوية – أو أكبر – من الأول. ما هو الرهان الذي تسأل؟ الأسهم الخاصة مقابل S&P 500.

إن مقارنة مجموعة من عمليات الاستحواذ في أمريكا الشمالية مع S&P 500 لها عواقب مهمة ، حيث تدخل الأسهم الخاصة في إدارة الثروة وتسعى إلى الوصول إلى خطط المعاشات التقاعدية. في الواقع ، أود أن أزعم أن هذه المباراة يمكن أن تساعد في إلقاء الضوء على أحد أكثر المناقشات الشائكة والأكثر إثارة للجدل في التمويل اليوم.

أتصور أننا نعرف ما يفكر فيه وارن – الرسوم المرتفعة والنفقات الإضافية سوف تتهكى مستثمري الأسهم الخاصة. يمكن أن تؤثر الكثير من العوامل الخارجية على نتيجة رهاننا الأول (كتبت عنها هنا) ، لكن من غير المرجح أن يحدث ذلك مع هذه المقارنة. هذا الرهان أقرب بكثير من تمثيل فرضية وارن الأولية: أن المهنيين الأذكياء ذوي الحوافز الاقتصادية القوية لأداء ما زالوا لا يمكنهم التغلب على الرسوم المرتفعة التي يتقاضونها.

يقدم كل من S&P 500 وأمريكا الشمالية عمليات الاستحواذ على التعرض المتنوع للاقتصاد الأمريكي. تتأثر الشركات في الأسواق العامة والخاصة بالمثل بمتغيرات الاقتصاد الكلي ولديها تعرض جغرافي وقطاع شائع. (في حين أن MAG 7 يهيمن على S&P 500 ، فإن البرمجيات والتكنولوجيا هي أكثر القطاعات تمثيلًا في عمليات الاستحواذ.) يرتبط أسعارها (P/E من الأسهم و EV/EBITDA من عمليات الاستحواذ) ، ويرجع ذلك جزئيًا إلى أن المعاملات بين السوبين يمكن أن تحكّم تباينات تسعير كبيرة.

والسؤال ، إذن ، هو ما إذا كانت اختلافاتهم كافية للأسهم الخاصة لتعويض تكاليف ممارسة الأعمال التجارية. النفوذ ، والحجم ، والتشتت ، وعدم السيولة ، والتحكم في كل – من الناحية النظرية – يؤثر بشكل إيجابي على عوائد الأسهم الخاصة بالنسبة إلى S&P 500.

– تَأثِير: S&P 500 حوالي 0.6x ديون إلى حقبة. الأسهم الخاصة هي 1.5x. بافتراض عوائد إيجابية على مدار عقد من الزمان وعلى عقل عائد على رأس المال ، فإن الرافعة المالية ستعزز عوائد الأسهم الخاصة بالنسبة للسوق.

– مقاس: الشركات المملوكة للأسهم الخاصة أصغر من تلك الموجودة في S&P 500. تاريخياً ، تفوقت الشركات الصغيرة على الشركات الكبيرة ، على الرغم من أن ذلك لم يكن صحيحًا لفترة من الوقت.

– التشتت: كان تشتت العوائد عبر مديري الأسهم الخاصة أوسع بكثير من تلك الموجودة في أسواق الأسهم العامة. هذا يخلق فرصة لتفوق الأداء داخل فئة الأصول.

– عدم السيولة: حسب التصميم ، الأسهم الخاصة غير سائلة. في حين أن عدم السيولة قد لا تؤثر على العائدات مباشرة ، فمن المحتمل أن يساعد المستثمرين على تجنب الحصول على طريقتهم الخاصة. يوضح التحليل الكمي ل Dalbar لسلوك المستثمر باستمرار أن مستثمري السوق العامة يكسبون عوائد أقل بكثير من الاستثمارات نفسها.

– يتحكم: شركات الأسهم الخاصة هي مالكي التحكم في الشركات وتعويض فرق الإدارة التي تتماشى مع النتائج. تميل الشركات العامة إلى الحصول على مساهمين أقل مشاركة وأقل ملكية تنفيذية.

وضع الأرقام على هذه المفاهيم: بافتراض عائد 10 في المائة من S&P 500 على مدار 10 سنوات ، ستحتاج الأسهم الخاصة إلى تحقيق عائد إجمالي بنسبة 15 في المائة تقريبًا للتغلب على المؤشر. يمكن أن تشكل الرافعة المالية ارتفاعًا 2-3 نقاط مئوية من تلك الفجوة بأسعار فائدة حالية وتنتشر. ومع ذلك ، فإن الرياح التي تصل إلى أسعار الفائدة لمدة أربعين عامًا لن تدعم عوائد السوق الخاصة كما فعلت في الماضي.

بعد ذلك ، يمكن للشركات الأصغر أن تنمو بشكل أسرع من الشركات الكبيرة ، وهو عامل يمكن أن يفيد الأسواق الخاصة بمرور الوقت. على مدار القرن الماضي ، تفوقت مخزونات الحكم الصغيرة في الولايات المتحدة بشكل كبير بحوالي 1.5 في المائة سنويًا ، على الرغم من أن هذه الأقساط كانت سلبية بعض الشيء منذ GFC.

إضافة إلى هذين التأثيرين ، يمكن أن تشكل الفوائد الهيكلية للأسهم الخاصة 80 في المائة من الفجوة. يعود الأمر إلى المخصصين لتحديد كبار مديري الأسهم الخاصة ، وشركات الأسهم الخاصة لإجراء استثمارات أعلى من المتوسط ​​، وفرق الإدارة لتقديم نتائج تشغيل أفضل.

لقد وصفت اثني عشر مثالًا على معاملات الأسهم الخاصة في كتابي ، صفقات الأسهم الخاصة. هؤلاء المديرون لديهم العديد من الأدوات تحت تصرفهم لخلق قيمة. عند قراءة قصصهم ، من الصعب تخيل أنهم لن يجدوا طريقة للتسليم.

لكن كما تعلمت من المراهنة مع وارن ، فإن المستقبل أصعب بكثير من التنبؤ من الماضي. عند إضافته ، سأضع احتمالات الأسهم الخاصة التي تتفوق على شبكة S&P 500 من الرسوم عند حوالي 40 في المائة ، والتي لا تقول بجوار أي شيء سيختبره المستثمرون بالفعل.

خلال الأشهر القليلة المقبلة ، سأتحدث إلى بعض ضيوف البودكاست لمعرفة ما إذا كان بإمكاننا تحديد خيار قابل للاستثمار لتمثيل عمليات الاستحواذ في أمريكا الشمالية ، وشخص ما يأخذ كل جانب من الرهان.

قد يكون من الممتع إنشاء رهان الظل الذي يبدأ في 1 يناير والإبلاغ عن النتائج سنويًا خلال السنوات العشر القادمة. أنا متحمس أكثر لمعرفة ما إذا كانت أي فوائد واتصالات غير متوقعة تظهر هذه المرة.

لذا . . . ماذا تعتقد؟